您当前的位置：瑞士央行的意外之举将打压人民币汇率
光大证券首席经济学家 徐高
【摘要:瑞士央行于2015年1月15日出人意料地宣布弃守瑞士法郎兑欧元1.2的汇率下限。声明之后，瑞郎兑欧元汇率急升。由于瑞士央行此举本身是建立在欧央行即将推出量化宽松的预期之上，且在弃守汇率的同时还加强了它的负利率政策，因此瑞士央行此举反而会进一步推高美元汇率。瑞士央行此次出其不意还将引发全球资金避险情绪上升，从而更多地从包括中国在内的新兴市场国家撤出。最后，瑞士央行的超预期还会让国际游资更多地在赌人民币贬值上下注。因此，瑞士央行此举将给人民币汇率带来贬值压力。相应的资本流出也会给国内资金面带来紧缩效应。】
1月15日，瑞士央行一则简短声明让全球金融市场动荡。在声明中，瑞士央行宣布终止它于2011年设定的瑞士法郎(瑞郎)兑欧元1.2的汇率下限。
按照惯例，瑞士法郎兑欧元汇率以多少瑞郎兑换1欧元计价。因此，1.2的汇率下限意味着1欧元最少得兑换1.2瑞士法郎，因而确保了瑞郎不会对欧元升值太多。相应的，放弃1.2的汇率下限，就意味着瑞士央行将减少在外汇市场的干预，从而放任瑞郎对欧元升值。
由于仅仅在3周之前，瑞士央行还曾重申坚守1.2汇率下限的决心，昨天的声明让市场大吃一惊。声明发布之后，瑞郎对欧元直线升值，一天内升幅就已超过15%。很显然，大幅升值的瑞郎必然会打击瑞士的出口，恶化其国内经济形势。因此，瑞士国内股市在声明之后大跌超过8%。
瑞士央行为何弃守1.2汇率下限?
尽管行为超市场预期，但瑞士央行此时弃守1.2汇率下限也有其道理。
在2011年欧债危机处于高潮的时候，瑞士作为全球资金的避风港，曾经吸引避险资金大规模流入，从而大幅推升了瑞郎汇率，对瑞士出口形成了明显打击。为了抑制瑞郎升值的势头，瑞士央行从那年开始宣布要将瑞郎对欧元的汇率稳定在1.2以上，并积极对外汇市场进行了干预。
对瑞士央行来说，要维护1.2的汇率下限当然有代价。为了抑制瑞郎的升势，瑞士央行必须要在外汇市场中卖出瑞郎，买入外币。这样一来，瑞士央行就像要抑制人民币升值的人民银行一样，必须得放出大量外汇占款，导致其资产负债表快速扩张。目前，瑞士央行的资产规模已经达到5253亿瑞郎，比2011年年底高出了50%多。
从2014年2季度开始，由于美国货币政策宽松度下降，而欧央行却继续处在放松路径上，所以欧元兑美元大幅贬值。这连带着与欧元维持最低汇率的瑞郎也对美元大幅贬值。从2014年2季度末到瑞士央行这次出其不意之前，瑞郎对美元已经贬值近15%。
跟随欧元做了这样大幅度的贬值后，瑞郎本身就面临着不小的升值压力。而在近期油价崩盘之后，从俄罗斯流入瑞士的避险资金也在增加，从而给瑞郎带来更多升值压力。而市场普遍预期在1月22日，欧央行会宣布进行量化宽松(QE)，令欧元进一步走贬(瑞郎升值压力会相应加大)。在这样的背景下，瑞士央行先发制人地宣布与欧元汇率脱钩，也在情理之中。
人民币将面临更大贬值压力
作为一个离中国遥远的小国，瑞士央行的此番举措对中国直接影响很小。毕竟，对瑞士出口在我国总出口中所占比例才0.1%。但作为一个全球金融市场的重大超预期事件，瑞士央行的行动将从三方面给人民币兑美元汇率带来更大贬值压力。
首先，瑞士央行此举会进一步推高美元汇率。简单来看，瑞郎升值自然意味着美元对瑞郎的贬值，因而似乎应该打压美元汇率。但是我们需要注意，瑞士央行在弃守1.2的同时，还宣布将其现行的负利率政策进一步加强，把它给3月期银行拆借利率(Libor)设定的区间范围从之前的-0.75%到+0.25%，下调0.5个百分点至-1.25%到-0.25%。这是瑞士央行货币政策的明显放松。我们还得记住，瑞士央行之所以弃守1.2汇率下限，是因为预期欧央行马上会进行QE。应该说，在瑞士央行的举动之后，欧央行进行QE的概率变得更大了。这些在欧洲进行的宽松货币政策将给美元带来更强升值动力(讲到这里可以顺便说一句，瑞士央行此举对以美元计价的大宗商品价格的影响并非正面)。而由于人民币基本挂钩美元，美元走强自然会带动人民币对其他货币的汇率进一步走高。这反过来会给人民币兑美元汇率造成更强贬值压力。
其次，瑞士央行的这次出其不意加大了全球金融市场的动荡，势必打压全球资金的风险偏好。在这种情况下，资金将会从包括中国在内的新兴市场国家流出，从而加大我国的资本流出规模，带给人民币更大贬值压力。
最后，瑞士央行的此次行动有示范效应，会让国际游资在赌人民币贬值上更多下注。从2014年12月开始，人民币在即期和远期市场上都出现了明显的贬值压力。在这种情况下，人民银行通过上调人民币兑美元中间价，做出了维护人民币汇率稳定的重要表态。不过，当瑞士央行都能3周前说的话不算数的时候，更多国际投资者会赌人民银行也最终会放任人民币的贬值。这种心态之下，人民币汇率的空头力量会上升。
综上所述，在瑞士央行弃守瑞郎汇率下限之后，人民币会面临更大贬值压力。
对中国资本市场意味着什么?
可以想象，美元对瑞郎的贬值在短期内会利好大宗商品价格(大宗商品主要以美元计价)，因而可能激发国内投资者对股市中相关周期板块的热情。但正如前文中所论述的那样，美元走强的趋势并不会因此而改变。因此，瑞士央行此次行动算不上是对周期股的重大利好。当然，由于我国国内宏观政策正在转暖，将带动国内经济增长复苏，我其实是看好国内周期股前景的。但那背后完全是另外一个逻辑了。
前文也已经分析，瑞士央行此举将给人民币汇率带来更强贬值压力。贬值压力所对应的资本流出将会抽紧国内金融市场的流动性，从而推升短期利率。这对建立在流动性推动之上的金融牛市行情不是好消息。
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